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核心观点

事件：

2023年1月31日，国家统计局公布2022年12月工业企业盈利数据。2022年12月，工业企业利润当月同比下降8.3%；2022年全年，工业企业利润累计同比下降4.0%。

核心观点：

2022年全年，成本端是影响工业企业盈利的主要因素。一方面，大宗商品价格高位运行，使得采矿业成为工业企业盈利的重要支撑；另一方面，成本高企也使得企业利润率承压，并持续拖累企业盈利。12月数据中的积极信号是，盈利结构仍在持续改善，成本压力继续缓解，重大项目对原材料制造业的拉动效果初显。但另一方面，装备制造业增长动能有所放缓。

展望2023年，主要矛盾将进一步从成本端转向需求端。疫情快速过峰后，春节期间线下、文旅消费热度高涨，但从高频数据来看，房地产、汽车等耐用品消费则依然承压。对此，近期各地政府以及国常会，均围绕接触型消费、房地产和汽车消费做出了新部署，将从需求端助力工业企业盈利稳步复苏。我们预计，2023年工业企业盈利将在一季度筑底，二季度有望企稳回升。

驱动：生产继续承压，利润率仍是拖累

12月工业企业利润当月同比下降8.3%，降幅较上月收窄0.6个百分点。

价：同比降幅收窄，静待需求回暖。2022年12月，PPI 同比下降0.7%，同比降幅较上月收窄0.6个百分点。短期来看，下游企业成本压力缓和仍将持续，而中下游需求的逐步复苏，则将成为价格的新支撑因素。

量：短期冲击显现，稳步回升可期。2022年12月，规模以上工业增加值同比增长1.3%，增速较上月回落0.9个百分点，环比则由负转正，较上月增长0.06%。在疫情快速过峰后，经济内生动力恢复将带动工业生产稳步回升。

利润率：仍是企业盈利的主要拖累。2022年12月，规上工业企业单月营业收入利润率为4.92%，较2021年同期的同比变化数由11月的-8.1%收窄至-7.6%。展望来看，原料价格回落叠加需求复苏，将带动企业利润率持续修复。

结构：原材料制造业占比上升

2022年1-12月，采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比增长48.6%、下降13.4%、增长41.8%。

制造业内部来看，随重大项目持续推进，原材料制造业利润降幅明显收窄；在新能源产业带动下，电气机械行业12月利润当月同比增长43.7%，增速较11月上升9.4个百分点；在新能源车企年末冲量支撑下，汽车制造业12月利润当月同比增长3.2%，同比由负转正。

库存：工业企业主动去库存持续

2022年12月工业企业产成品库存累计同比增长9.9%，增速较上月回落1.5个百分点；营收增速方面，2022年12月工业企业营收累计同比增长5.9%，增速较上月回落0.8个百分点。

风险提示：政策落地不及预期，疫情反复情况超预期。

一、扩大内需正当时

事件：

2023年1月31日，国家统计局公布2022年12月工业企业盈利数据。2022年12月，工业企业利润当月同比下降8.3%；2022年全年，工业企业利润累计同比下降4.0%。

核心观点：

2022年全年，成本端是影响工业企业盈利的主要因素。一方面，大宗商品价格高位运行，使得采矿业成为工业企业盈利的重要支撑；另一方面，成本高企也使得企业利润率承压，并持续拖累企业盈利。12月数据中的积极信号是，盈利结构仍在持续改善，成本压力继续缓解，重大项目对原材料制造业的拉动效果初显。但另一方面，装备制造业增长动能有所放缓。

展望2023年，主要矛盾将进一步从成本端转向需求端，有效扩大内需是工业企业盈利修复的必要前提。疫情快速过峰后，春节期间线下、文旅消费热度高涨，但从高频数据来看，房地产、汽车等耐用品消费则依然承压。对此，近期各地政府以及国常会，均围绕接触型消费、房地产和汽车消费做出了新部署，将从需求端助力工业企业盈利稳步复苏。我们预计，2023年工业企业盈利将在一季度筑底，二季度有望企稳回升。

二、驱动：生产继续承压，利润率仍是拖累

12月工业企业利润当月同比降幅小幅收窄。2022年12月，工业企业利润当月同比下降8.3%，降幅较上月收窄0.6个百分点。

为观察2022年12月工业企业利润增长的驱动因素，我们通过将工业企业利润进一步拆分为价、量、利润率三部分，并观察这三个因素的边际变化，可从中提取出企业利润单月变化的核心驱动力(行情838275,诊股)。

价：同比降幅收窄，静待需求回暖。2022年12月，PPI 同比下降0.7%，同比降幅较上月收窄0.6个百分点，环比增速转负至-0.5%，主要受到国际油价下跌拖累，而黑色、有色等原材料价格则有小幅上涨，指向建筑业需求企稳。短期来看，下游企业成本压力缓和仍将持续，而中下游需求的逐步复苏，则有望成为价格的新支撑因素。

量：短期冲击显现，稳步回升可期。2022年12月，规模以上工业增加值同比增长1.3%，增速较上月回落0.9个百分点，环比则由负转正，较上月增长0.06%。在防控措施优化影响下，下游消费受到短期冲击，而公用事业和高技术制造业则保持韧性。在疫情快速过峰后，经济内生动力恢复将带动工业生产稳步回升。

利润率：仍是企业盈利的主要拖累。2022年12月，规上工业企业单月营业收入利润率为4.92%，较2022年11月下降1.17个百分点，主要受季节性因素和大宗商品价格下行影响，与2021年同期的单月利润率相比，12月的同比变化数由11月的-8.1%收窄至-7.6%。展望来看，原料价格回落叠加需求复苏，将带动企业利润率持续修复。

三、结构：原材料制造业占比上升

12月采矿业利润累计同比增速继续下降，制造业利润累计同比降幅与上月持平，电燃水供应业利润累计同比增速持续上行。从大类行业来看，2022年1-12月，采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比增长48.6%、下降13.4%、增长41.8%，电燃水供应业利润累计同比增速较11月上升15.7个百分点。

从大类行业利润率来看，制造业累计利润率持平，采矿业和电燃水供应业累计利润率下降。2022年1-12月制造业累计利润率为5.35%，与2022年1-11月持平，采矿业、电燃水供应业累计利润率分别为22.82%、3.83%，相比于2022年1-11月分别下降1.86个百分点、下降0.52个百分点。

从大类行业利润占比来看，采矿业占比继续回落，制造业占比持续上升。12月，采矿业利润占比从11月的16.0%大幅下降至6.4%，制造业利润占比上升至93.8%。其中，原材料制造业利润占比上升1.1个百分点至18.9%，装备制造业利润占比上升6.5个百分点至48.8%，消费品制造业利润占比上升5.6个百分点至26.2%。

为了观测制造业内部上中下游的盈利分化情况，根据产业链所处的位置，我们将制造业工业企业划分为上游、中游、下游。上游产业以上游采掘业提供的原材料进行再加工，又称为原材料加工业；中游产业以上游产业提供的半成品作为原料，深加工后供应消费市场，又称为装备制造业；下游产业为靠近终端消费的消费品制造业。

上游原材料制造业：内需支撑初显，利润占比回升

12月，原材料制造业利润当月同比下降7.9%，降幅较2022年11月大幅收窄31.2个百分点。从利润占比来看，12月上游原材料制造业利润占比为18.9%，较上月上升1.1个百分点。分行业来看，随着重大项目持续高效推进，石油加工、钢铁、有色等行业12月当月同比增速均由负转正。

中游装备制造业：利润当月同比由正转负，占比持续提升

装备制造业是工业企业利润的核心构成，历史上占据工业企业利润比重近40个百分点。12月，装备制造业利润当月同比下降8.8%，同比由正转负，增速较11月下降12.5个百分点。1-12月，装备制造业利润累计同比增长1.7%，增速较1-11月下降1.6个百分点。从利润占比来看，12月装备制造业利润占比为48.8%，较上月上升6.5个百分点。

分行业来看，在新能源产业带动下，电气机械行业12月利润当月同比增长43.7%，增速较11月上升9.4个百分点，1-12月累计同比增速31.2%，是拉动工业利润增长最多的制造业行业；在新能源车企年末冲量支撑下，汽车制造业12月利润当月同比增长3.2%，同比由负转正。

下游消费品业：疫情快速过峰，利润有望回升

12月，受到疫情快速过峰以及高基数共同作用，消费品制造业盈利继续承压，12月利润当月同比下降21.4%，降幅较上月扩大8.9个百分点。从利润占比来看，12月消费制造业利润占比为26.2%，较上月上升5.6个百分点。

分行业来看，酒饮料茶行业12月利润当月同比转负。与居住需求相关的家具制造业，12月利润当月同比上升49.7%。向前看，在疫情快速过峰以及扩内需促消费政策推动下，下游消费品业利润有望企稳回升。

12月私营企业经营压力继续缓解。1-12月，私营企业利润累计同比下降7.2%，降幅较2022年1-11月收窄0.7个百分点，1-12月私营企业每百元营业收入中的成本继续下降。国有企业1-12月利润累计同比增长3.0%，增速较2022年1-11月上升2.5个百分点。

四、库存：工业企业主动去库存持续

工业企业主动去库存持续。2022年12月工业企业产成品库存累计同比增长9.9%，增速较上月回落1.5个百分点；营收增速方面，2022年12月工业企业营收累计同比增长5.9%，增速较上月回落0.8个百分点。

12月末，工业企业资产负债率为56.6%，较上月下降0.3个百分点，较2021年同期上升0.5个百分点。分企业类型来看，12月末，私营企业资产负债率较上月下降0.4个百分点，国有企业资产负债率较上月下降0.2个百分点。

五、展望：关注需求端恢复进度

2022年全年，成本端是影响工业企业盈利的主要因素。一方面，大宗商品价格高位运行，使得采矿业成为工业企业盈利的重要支撑；另一方面，成本高企也使得企业利润率承压，并持续拖累企业盈利。12月数据中的积极信号是，盈利结构仍在持续改善，成本压力继续缓解，重大项目对原材料制造业的拉动效果初显。但另一方面，装备制造业增长动能有所放缓。

展望2023年，主要矛盾将进一步从成本端转向需求端，有效扩大内需是工业企业盈利修复的必要前提。疫情快速过峰后，春节期间线下、文旅消费热度高涨，但从高频数据来看，房地产、汽车等耐用品消费则依然承压。对此，近期各地政府以及国常会，均对提振接触型消费、房地产和汽车消费做出了新部署，将从需求端助力工业企业盈利稳步复苏。我们预计，2023年工业企业盈利将在一季度筑底，二季度有望企稳回升。

六、风险提示

政策落地不及预期，疫情反复情况超预期。

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